协议控制由来
协议控制形式合规，实践有效，是中国变通式开放的标志性产物，在2011年支付宝事件之前，从未遭遇严重挑战
“协议控制相当于两个公司订立的一般商务合同。”美国威凯平和而德律师事务所律师周汀告诉财新《新世纪》记者。协议控制首创于2000年新浪网赴美上市，经过了新浪网和信息产业部的直接沟通，最终放行。过去十余年间，这成为在境外上市中国公司的一种常见合规性安排，赴美上市的几乎所有互联网、教育类等公司都采取了协议控制的模式。
国家发改委和商务部联合颁布的《外商产业投资指导目录》中，将中国的产业领域划分为鼓励外资进入、限制外资进入和禁止外资进入三类。
协议控制的办法，使这些公司能合乎中国法律地实现两个目的——既在外融资，又能获得或保有限外行业的准入。
协议控制模式一般由三部分架构组成，即境外上市主体、境内外资全资子公司（WFOE，Wholly Foreign Owned Enterprise）和持牌公司（外资受限业务牌照持有者）。其中，境外上市主体出于税收、注册便利等种种考虑，可能采取开曼公司、香港壳公司等多种甚至并存的多重模式。为了保证VIE的稳定性，境外上市主体和目标公司的股东利益应当高度一致，基本上是同一批中国股东。
协议控制结构中，WFOE和持牌公司一般通过签订五六个协议来设立其控制与被控制关系，主要包括资产运营控制协议（通过该协议，由WFOE实质控制目标公司的资产和运营）、借款合同（即WFOE贷款给目标公司的股东，而其股东以股权质押为凭）、股权质押协议、认股选择权协议（即当法律政策允许外资进入目标公司所在的领域时，WFOE可提出收购目标公司的股权，成为正式控股股东）、投票权协议（通过该协议，WFOE可实际控制目标公司董事会的决策或直接向董事会派送成员）、独家服务协议（该协议规定公司实际业务运营所需的知识产权、服务均由WFOE提供，而目标公司的利润以服务费、特许权使用费等方式支付给 WFOE）。
——如新浪及其他采用协议控制的公司在《招股说明书》中表达的一样，这一结构并不完全稳定。它面临来自政府监管和合作方违约双方面的风险挑战。“在我们建议客户采用VIE时，必须让客户自己选择是否能承受这样的风险。”周汀介绍说。
过去十余年间，中国最优秀的互联网公司得以通过协议控制登陆海外资本市场。协议控制形式合规，实践有效，是中国变通式开放的标志性产物，在2011年支付宝事件之前，从未遭遇严重挑战。
马云的风险判断
第一层逻辑，不终止协议控制，支付宝就拿不到牌照；第二层逻辑，即使其他公司在协议控制下拿到牌照，支付宝也不走协议控制
马云表示，“由协议转让变成正式转让”，系他和管理层单方面决定；终止这种协议控制，是“非常艰难但惟一负责任”的决定。他讲述的逻辑有两个层次，内容不尽一致但指向一致。
第一层次的逻辑：不终止协议控制，不去除直接或间接的外资成分，支付宝就拿不到牌照。
第二层次的逻辑：哪怕协议控制下可以拿到牌照，支付宝也不走协议控制。马云说，要百分之百公开、百分之百透明，在关于牌照问题的争论过程中，“尽管心里觉得——也许协议控制靠谱，但另外的感觉是支付宝6亿的注册用户，这么大的规模和影响力，央行会不会允许？”
两个层次的逻辑构成完整的理由，马云于是未顾其他股东意愿单方面行事。
查阅相关政策文件可知，支付宝身处新兴的第三方支付行业，并不在外商禁止或限制进入的指导目录之列；其行业准入规范，是2010年6月央行出台的《非金融机构支付服务管理办法》。这一办法规定，申请人必须为“在中华人民共和国境内依法设立的有限责任公司或股份有限公司”，但申请企业的出资人则并无限外规定。至于外商投资支付机构的业务范围、境外出资人的资格条件、出资比例等，则由“中国人民银行另行规定，报国务院批准”。
马云及其团队成员强调，官方公布的拿牌要求不是全部。“在第一季度审查资料的过程当中——千钧一发的时候，央行对我们提出要求，要我们做出书面声明，澄清没有任何形式的外资成分。”井贤栋说。马云称，这是专门给支付宝的一个通知。但支付宝CEO彭蕾更正说，很多企业都收到了类似的通知。
支付宝拒绝公布函件原文，称还存在一个“更直接”的“口头通知”。“假如你有外资成分或者外资协议控制成分，要上报国务院另行批准，如果你没有，就可以参与申请这张牌照。”井贤栋说。“我们能做的惟一的事情，就是立即让这个协议终止掉，立刻符合央行的发牌规定。”
井贤栋还承认，不申请国务院批准主要是担心时间太长。
分析首批获得牌照的27家公司，“约一半有外资背景”，一位获得牌照的支付企业总经理说。
这些外资的处理主要有三种方式：
—— 银联商务等“银联系”公司通过谈判清退了外资。软银亚洲信息基础投资基金（SAIF，下称软银赛富）出售了银联商务近7%共3500万股。软银赛富 2004年以1292.35万美元入股银联商务。银联清理外资的过程透明，外资知情且接受，接盘者亦付出了真金白银的代价，每股15元作价相当于银联商务 2010年业绩的40倍市盈率。
——还有一类获牌机构，如北京拉卡拉网络技术有限公司将外方股权由联想控股旗下的美元基金转入人民币基金手中，或直接由联想控股收购。“具体交易由两个基金的LP（有限合伙人）协商决定。”一位投资界律师说。
——更多外资背景的获牌机构仍然沿用了协议控制模式。事后看，这类公司的外资股东和中资股东及管理层之间并无股权等方面的间隙。
总之，协议控制并非不可行，不搞协议控制的外资企业也可通过国务院获批；支付宝审批之径前景未必悲观。时至今日，不止一位央行内部官员告诉财新《新世纪》记者，央行２号令从未关闭支付行业对外资的大门，即使央行要求申报无外资直接、间接控股，并不意味着要断掉目前外资性质支付企业的生路。
最关键的是，从２号令及实施细则来看，未获牌照要在９月１号前停止业务的限制，也只针对内资拿牌企业，外资支付企业并不在此规范之列。换言之，即使支付宝以外资或协议控制结构上报国务院的过程中，也不可能出现支付宝所担心的“几亿用户将会失去支付宝服务”的结局。
马云仍然担忧，要百分之百公开、百分之百透明。如支付宝CEO彭蕾称：“我们不能有丝毫的侥幸心理，必须用百分之二百的努力去确保一个百分之百的正确结果。”
虽然中国几乎所有互联网公司海外上市都采用协议控制结构，包括马云所创建的阿里巴巴集团旗下在香港上市的阿里巴巴B2B业务。但马云觉得这次情况不同，他决定不再承担采用协议控制可能导致的风险。
辨剖经济安全
支付宝掌握大量公众交易信息，对于评估小额支付市场的发展、了解中国人的支付习惯有一定价值，也涉及个人信息保护，但这跟国家经济安全无关
在马云的忧虑当中，支付数据涉及国家经济安全占了很重的比例。在给财新总编辑胡舒立的短信中，他说，“我理解的支付数据的安全是任何国家不会轻易放弃的。 Google和Paypal也不可能让中国人当大股东。”马云更表示，“我第一次对国家央行有对未来国家安全考虑而敬重”。这也成为支付宝不愿以外资身份上报国务院的主要理由。
不过，第三方支付业规范性文件《非金融企业支付服务办法》中从未提到国家经济安全概念。这样的担忧必要吗？
支付企业的数据信息，有两种可能涉及公共性，一种是发行的预付卡，因为资金有滞留期，存在一定的风险；第二种是第三方支付机构掌握大量公众交易信息，对于评估小额支付市场的发展、了解中国人的支付习惯有一定价值，也涉及个人信息保护。
但这跟国家经济安全无关。央行多位内部人士告诉财新《新世纪》记者，支付宝不涉及银行账户信息，所有的资金和账户信息都在银行。央行已经建立企业和个人金融征信系统，与之相比，支付宝搜集的支付数据只对企业自己有一定价值，对社会而言意义有限。更何况，中国金融业对外开放多年，商业银行本身早就引入了外资，要是支付宝涉及国家经济安全，工农中建四大行对外引资不是都得推翻，还在境外上什么市？
有专家认为，中国目前还没有《个人数据或个人信息保护法》，的确存在企业滥用个人信息资料之忧，但这与外资是否参股并无直接关系，关键是把有关风险防范制度条文都安排好了，外资股东和中资股东都一样。
互联网资深评论员谢文还进一步指出，协议控制本身就包含所有权和经营权分离，更不可能危及国家安全。一位与马云接近因此不愿透露姓名的香港金融界人士评论，即便协议控制不可继续的话，也有第三种方案可谈，比如信托股份、上市后按原出资比例出售、所获收益回归股东等。哪怕支付信息真涉及国家经济安全，也存在同时保护股东利益与国家经济安全利益的安排，关键还是在马云自己。“不可以国家经济安全为名，行违背契约之实。”
